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_光大证券固收首席分析师张旭: 市场心态和违约事件决定信用利差(图)

2017-11-20 05:36
本报记者 黄 斌 实习记者 黄小燕 北京报道

本报记者黄斌实习记者黄小燕北京报道

随着信用债风险的逐步暴露,信用利差的演变逻辑,亦随之发生变化。

7月14日,在21世纪经济报道举办的“21世纪债市风险研讨会”上,光大证券固收首席分析师张旭总结了2011年、2013年及2016年信用利差的情况,指出信用利差走阔的实质,是市场对负面信息的反应,加上“牛市中市场对负面信息的吸收能力强,而熊市中吸收能力较差”这一因素,导致信用利差走势出现差异。

张旭认为,未来决定信用利差走势的,最主要因素是违约事件及市场心态。

信用利差新逻辑“我们当前的市场环境和2011年的市场环境非常相像。当时城投债让市场无限恐慌,投资者质问发行人,你们没有盈利、完全靠补贴,拿什么还钱?以后有什么偿债措施?这两点发行人基本都答不上来。”张旭在研讨会上说,“现在,投资者质问一些煤炭企业债券的发行人,也是这两点,未来如何盈利,以后的偿债计划是什么?”

2010-2011年,中国债市曾经历过一场上行幅度最大、持续时间最长的信用利差走阔,主要原因是流动性和信用风险叠加冲击。当年的城投债危机,与今日的信用违约颇为相似。

张旭称,今年1-7月,信用债市场每个月都有违约事件发生,但“收益率大幅上行其实是在3月份和4月份,1-2月份时,信用利差其实没有太多改变。”

原因在于,机构投资者彼时基于对中国经济基本面、市场资金面的判断,认为债牛仍将延续,正是这种“牛市心态”,压制了信用利差的走阔。

而到了三四月份,违约事件逐渐增加,部分发行人涉嫌借“债转股”逃废债、“营改增”增加利率债持有成本、城投公司提请按票面价格回售债券等消息密集出现,使得市场迅速从牛市心态切换至熊市心态,进而引发信用利差走阔。

张旭表示,未来,债市信用利差将主要由市场心态和违约事件共同决定。随着政府逐渐重视债市风险,“信用违约事件会慢慢变少,那么信用利差会稳定下来,并可能下降。”

“重要的是还款意愿”

今年以来债市违约风险的爆发,与经济下行的大背景密不可分。但在张旭看来,今年上半年违约事件的增长与经济下行的幅度并不成比例。

“今年一、二季度,我国宏观经济和去年四季度有区别,但是不大;但信用违约事件却成倍增长,无法用宏观经济下滑解释全部。”

他认为,从还款能力和还款意愿来看,部分企业还款意愿低下,是违约事件集中爆发的原因。

“市场一直担心的宝塔石化,发行人本身信用资质非常差,但还是还钱了,而且是提前还钱了。而天威、东特钢这些公司,本身资质不是很差,如果想还钱,这笔钱能够将就还得上,但到最后人家不还,这就是企业的还款意愿较差。”张旭说。

6月27日,宁夏民营企业宝塔石化集团公告称,提前兑付“15宝塔石化CP001”本金和利息15.05亿元。此前,宝塔石化曾因资金链吃紧而让市场倍感担忧。

相比之下,天威集团、东特钢等国企,债券违约后的清偿工作一再陷入僵局。以至于东特钢债券持有人在持有人会议上提出议案呼吁,“提请证监会、银监会和发改委暂停辽宁省政府以及辽宁地区企业融资”,并“倡议所有金融机构全面停止购买辽宁省政府及辽宁地区债券”。

但张旭同时表示,目前违约债券发行人的偿债意愿正在重建,“5月中旬时违约事件最多,有4起;然后我们渐渐发现违约就减少了。”

“这说明大家重视这件事后,领导重视,发行人自己也重视,之后违约事件是可以得到抑制的。”张旭说。

作者:黄斌 黄小燕

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发布时间:2017-11-20 05:36

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